水泥行业:房地产投资下滑 需求待观察

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事件:国家统计局于今年3月11日和12日发布了1-2月城市固定资产投资和水泥生产数据。 1-2月,城镇固定资产投资亿元,同比增长26.5%,其中房地产开发投资2398亿元,增长1.0% 1-2月,累计水泥产量.1万吨,同比增长17%,其中2月份水泥产量同比增长42.5% 我们认为,城镇固定资产投资保持快速增长,反映了4万亿元固定资产投资的拉动效应。 然而,房地产投资增长率的下降超出了我们的预期。与2008年12月10.6%的同比增长率相比,房地产投资从1月到2月加速下滑。 1-2月份水泥产量同比增长率异常,尤其是2月份,主要是由于去年2月的雪灾。 据我们计算,2009年新增水泥需求约9000万吨,新增水泥产能1.2亿吨。该行业的总体供给将超过需求,保持“中性”评级,并对2009年西北地区和四川灾区的确定性仍持乐观态度

房地产投资下降加速,新的建设项目增加。 房地产投资的下降超出了我们的预期。我们认为有两个主要原因。首先,价格指数的下降导致每单位实物商品的投资额下降。 今年2月生产者价格指数为-4.5%。用于房地产投资的原材料,特别是钢材价格的下降是房地产投资加速下降的原因之一。二是房地产新建设领域增速持续负增长。 从2008年7月开始,新建筑面积增长率继续负增长,而2008年新建筑面积的下降将对2009年房地产投资产生更大影响 从建设和新开工项目来看,建设项目总数为个,比去年同期增加个。建设项目总规划投资亿元,同比增长25.4%。新增建设项目个,比去年同期增加4056个。新开工项目计划总投资7477亿元,同比增长87.5%。 我们认为,新建设项目的快速增长反映了4万亿投资计划,但这部分新投资项目对水泥需求的明显影响可能需要等到下半年。

水泥产量的异常增长并不意味着需求的改善。 今年1-2月,水泥产量1.亿吨,同比增长17%,其中1月份7580万吨,同比增长8.3%,2月份8290万吨,同比增长42.5% 由于去年2月的暴风雪和春节,今年2月水泥产量异常高的增长并不表明需求有所改善。 我们估计,排除雪灾因素,1-2月份水泥产量增长率应该在-2%左右 由于3月是传统水泥需求高峰期的开始,我们预计3月份水泥产量将逐月增加,但由于2008年3月雪灾后水泥需求集中释放,水泥产量同比增长26%,今年3月份水泥产量同比增长率将从1月至2月大幅下降。

2009年水泥产量增长6% ~ 7%,总体供大于求。 对于2009年水泥产量的预测,我们假设考虑到经济适用房的建设和房地产投资的零增长,2009年新增水泥需求约9000万吨。如果排除四川地震灾区3000万吨左右的零星水泥需求,全年水泥产量增长率预计在4% ~ 5%左右 供应方面,2008年水泥投资达到1051亿元,同比增长60.76%。据估计,2009年将增加1.8-1.9亿吨新的干生产能力。考虑淘汰6000-7000万吨落后产能,有效新增产能将达到1.2亿吨,水泥供应将超过需求。

总体估值基本上反映了对未来更乐观的预期,并保持了“中性”评级。 2009年该行业的有利因素是国家4万亿投资对水泥行业的拉动作用,而不利因素是房地产和制造业的下滑,特别是房地产投资和水泥产能的大规模释放。 我们认为仍然很难判断房地产、制造业等行业投资下降的具体程度,以及水泥行业4万亿元投资的具体拉力和时间。 目前,2009年a股水泥行业的平均市盈率约为19倍,而PB的平均市盈率约为2.5倍。我们认为,这基本上反映了未来4万亿投资对行业的积极影响,并保持了“中性”评级。 从地区角度来看,我们对中西部地区,特别是西北地区仍然持乐观态度。 四川灾区需要在2009年完成长期住房建设,灾后新建的水泥生产线需要在2009年底前逐步投产,因此2009年值得关注。

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